1、海外AIDC市场景气度分析

云服务商业绩与增速：海外主要云服务商Q2业绩高增长。Google云Q2同比增速32%，微软云26%，亚马逊云17%。TOKEN处理量方面，Google 5月TOKEN月处理量480万亿，7月达980万亿；微软光方瑞业务TOKEN处理量同比增长六七倍。部分纯TO B云公司上半年收入增长4~5倍，显示海外终端客户与云公司的景气立体全面。
资本开支与指引上调：海外科技公司Q2资本开支高增速，Google同比增速70%，微软27%，Meta约100%，亚马逊80%以上。Google和Meta上调全年Capex目标，Meta二次上调。类似2024年某公司四次上调指引的高景气特征。ADC供应链中唯地Q2收入增长34%，订单86亿美金，2025年第二次上调全年收入指引至约100亿美金，体现海外市场各维度高景气。

2、AIDC产业发展与电力环节挑战

产业发展阶段变化：AIDC产业正从ICT设备主导阶段向算力集群扩张阶段演变。算力规模集群扩大，已出现10万-20万卡的集群。同时，ICT芯片迭代叠加空间考虑，机柜走向高密度化，机柜密度从几十千瓦向明后年的兆瓦级跃迁。此阶段，除ICT环节外，电力环节难题显现，算力变化使瓶颈蔓延至电相关环节，电力环节成为新瓶颈。
电力环节三大方向：电力环节的挑战与机遇可梳理为三个方向。一是供电问题，美国因制造业回流，过去几年用电量增速为前十几年的2-3倍，AI发展或强化或维持该增速。供电需进行电源扩张和电网开支，为解决问题，美国尝试在负荷附近建小型核电以省去电网开支，或采用燃气轮机，甚至改造航空发动机用于天然气发电。美股相关公司自2023年呈上升趋势，A股供应链公司零配件利润率有限，但收入占比高的公司贡献或超预期。二是电能变换，其涉及从大管子供电到ICT环节的技术变革、要求升级及壁垒提高，或带来渗透力变化和客单价倍增。三是散热问题，随着芯片功率和机柜设计变化，散热难度与要求提升，呈现从以空冷为主向液冷加空冷配套、液冷比例持续提高的技术变迁过程。

3、国内外AIDC市场对比分析

发展阶段差异：国内AIDC市场方面，国内IDC供应商公司在2023年、2024年上半年处于周期相对低位，2024年为底部回升第一年。从微观表现看，2025年一季度已有部分较为纯粹的公司业绩开始体现；预计2025年二季度、三季度，更多公司将因中国AI DC建设在EPS上逐步体现。海外市场方面，海外存在存量电力设备公司，其需求因规模扩大转向中国；当技术出现瓶颈或需要快速迭代时，中国公司具备机会；若仅为原有产品的量的复制，中国公司机会较小。目前国内ADC产业链刚参与海外大市场，海外业绩贡献极少。
投资结论与估值：投资结论方面，国内外AIDC市场均有较大超预期潜力，行业机会显著大于风险，作为板块应重视而非下车，建议加码。估值水平上，2025年国内公司平均估值在20~35倍之间（部分公司因基数问题存在差异）；按市场一致预期，2026年大部分公司估值在17~25倍之间。在行业底部回升前期，市场预测因线性思考偏保守。

4、HVDC技术进展与渗透率分析

技术共识形成：HVDC技术早期存在争议，2024年12月及2025年1月8日的相关讨论中，因部分上市公司人员争论，认为内容不够严谨，相关PPT被撤销。随着关键企业战略合作推进，520韦帝宣布800伏战略合作，一周后维半导体跟进，上上周英诺赛克与英伟达开展800伏碳化硅战略合作，专业大公司的表态推动二级市场对高压HVDC（正负400和800伏）形成共识，市场预期该技术的二级市场体现时间为2025年下半年。
渗透率提升空间：国内外HVDC当前渗透率存在差异，国内互联网公司HVDC渗透率2025年预计在30%以上（30~40%），海外渗透率则处于个位数区间（6%~9%）。未来HVDC渗透率趋势预计超50%，海外市场从6% 9%提升至50%以上存在近10倍的渗透率提升空间。市场预期的驱动逻辑并非基于订单或业绩的即时计算，而是前瞻性地体现渗透率大幅提升的预期。

5、重点公司业务进展

麦米股份：麦米股份PSU业务已布局海外，在东南亚拥有成熟基地，供应体量有波动或恢复。公司除PSU外，正向HVDC前端拓展，去年展会上展出HVDC产品，国内部分互联平台公司已向其拿单。公司研发投入高，当前利润率有失真，收入起量后，利润率或非线性提升。自8月初起，公司在推荐序列中被置于前列。
阳光电源：阳光电源储能主业订单超预期，2025年下半年北美、中国、欧洲及东南亚市场增速均超预期。公司在HVDC领域有核心能力，部分高管来自工业电力电子领域，理解供能系统与ICT环节差异。供能系统要求本地服务，过滤多数中国公司，而阳光电源有能力在欧美市场提供本地服务，具备TIER one实力，8月初报告已将其列为第一梯队。
禾望科技：何望科技在大功率电力电子领域优势突出，大功率段产品用IDCT器件，前几年海外公司销往中国的IDCT器件中，其使用量占比超70%。公司早期在AI领域投入，虽未形成规模进展，但投入与储备启动早。公司在墨西哥和东南亚有基地，IDC业务过去聚焦与海外TIER one公司合作，持续推进有望收获。
未来旅行：未来旅行核心业务为圆柱电池、耐业务及物贸业务。耐业务红海竞争后盈利，物贸业务稳定，圆柱电池业务量与盈利恢复好，中报盈利已披露。在AIDC相关的BBU业务方面，全吉尔产品进入海外体系，依托马来西亚及东南亚基地，处于小批量供货阶段。因日韩供应链制造端事故，公司全球进展或加速。BBU单价约15元（原圆柱电池单价4~5元），保守估计10%市占率，预计可贡献3~4亿盈利，行业增长将扩大盈利空间。
雄涛股份：熊涛股份AI DC锂电业务中，pack产品全球市占率第一，增长主要来自东南亚、中国及欧洲市场（中国市场增速慢）。近期公司在美国市场取得突破，或显著提升盈利规模与质量。公司七成业务在海外，锂电业务占比近一半，增长来自AI相关领域。此前因氢能等业务亏损及财务因素，业绩有季度扰动，后续交付若符合预期，业绩有望现趋势性拐点。
威尔高：威尔高从事电源PCB业务，常规工业电源PCB单价约1000元/平米（工业自动化领域略高），AI电源PCB单价显著提升。3千瓦AI电源PCB单价约8000元，5.5千瓦产品单价约1.4 1.6万元；DCDC产品单价约2 3万元。相比常规产品，AI电源PCB单价提升8 30倍。公司东南亚基地已起量，AIDC环节PCB业务量小但在培养，日韩系客户有小批量订单。需关注良率对利润率的影响，良率高则利润率弹性非线性变化。

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